[イーデイリーkyoungeun kim 記者] サムスン電子が四半期営業利益100兆ウォンの時代を切り開きましたが、外国人投資家の足は戻ってきていません。サムスン電子の外国人保有率は、世界金融危機直前の水準まで低下しました。高値圏で大量に買い入れた個人投資家の資金が厚い売り圧力を形成している状況であるため、外国人資金の流入がなければ、株価指数が有意義な反発を見せるのは難しいという分析が支配的です。
◇メモリへの偏重・韓国固有の要因が「離脱」のキーワードに
12日、韓国取引所によると、同日のサムスン電子の外国人保有比率は46.35％となり、世界金融危機当時の2008年1月以来、最も低い水準まで低下しました。 SKハイニックスの外国人保有比率も49.52％となり、50％台を下回りました。両銘柄とも、52週高値（それぞれ52.62％、55.61％）より6ポイントほど低い水準です。 株価も下落傾向を示し、この日、サムスン電子は前営業日比1万1500ウォン（4.39％）安の25万500ウォン、SKハイニックスは7万6000ウォン（4.52％）安の160万5000ウォンで引けました。
外国人投資家の売り規模は記録的な水準です。同日時点で、今年の外国人投資家によるKOSPIの累積純売りは約227兆ウォンに達しています。このうち、上半期だけで約177兆ウォンが流出したのです。 7～8月に鈍化していた売り圧力は、9月に入って再び強まりました。銘柄別では、SKハイニックス（87兆ウォン）とサムスン電子（86兆ウォン）に売りが集中しました。全体の純売り額の約76％にあたる173兆ウォンが、半導体大型株から流出したことになります。
その一方で、個人投資家がその売り圧を受け止めました。ハナ証券の集計によると、KOSPI 7000～9000の範囲において、個人投資家の累積純買いは約83兆6000億ウォンに上ります。問題は、この資金が反発の過程でかえって足かせになりかねないという点です。 ハナ証券のキム・ドゥオン研究員は、「この資金の一部が元本回復の過程で売りへと転換されれば、指数の上昇勢いは弱まる可能性がある」とし、「高値圏の負担を消化するには、新たな買い需要が流入しなければならない」と分析しました。
専門家たちは、年初から続く外国人投資家の資金流出を、高金利・高油価といったマクロ的な要因だけで説明するのは難しいと見ています。
まず挙げられる原因は、韓国株式市場のメモリ半導体への依存構造です。同じAIの恩恵を受ける国であっても、米国はAIサービスやインフラ全般に主導株が配置されており、台湾はTSMCを中心に先端半導体の需要の恩恵を受けています。一方、韓国はメモリの業績への依存度が高いのです。 直近1ヶ月でKOSPIが6.5％下落する中、台湾の加権指数は2.8％、スタンダード・アンド・プアーズ（S&P）500は2.1％上昇しました。
米国株式市場がAIへの偏りから脱却し、底力を高めている点も対照的です。 iM証券のキム・ジュンヨン研究員は、「先週、フィラデルフィア半導体指数が4.3％下落する一方で、公益事業（4.0％）、ソフトウェア（3.9％）、生活必需品（3.6％）、ヘルスケア（2.8％）が上昇しました」とし、「米国はAIの助けなしに新高値を更新しており、半導体から出た資金はディフェンシブ銘柄へと移動しました」と分析しました。 一方、韓国株式市場では、大型半導体株を除くと需給が広く分散できていません。先週のKOSPIでは、上昇銘柄が298銘柄にとどまったのに対し、下落銘柄は602銘柄に達しました。
韓国固有の需給要因も重なりました。SKハイニックスは去る7月、米国預託証券（ADR）上場のために約40兆ウォン規模の新株を発行しました。これにより持分が2％強希薄化され、海外投資家が国内の普通株の代わりに米国でADRを直接購入できるようになったことで、需要が分散した点も負担要因として挙げられています。ソリダイムの米国上場説が、持株会社型による割安感への懸念も煽っています。
業績の「絶対規模」よりも「持続性」に対する疑問も残っています。キム・ドゥオン研究員は、「株価は傾きの関数だ」とし、「史上最高の業績を記録した後は、次の四半期の利益がどれだけさらに増えるかに対する市場の要求も高まる」と説明しました。
専門家たちは、外国人投資家の回帰に向けた最初の関門として、物価や金利負担の緩和といったマクロ的な変数を挙げています。まず、今月14日（現地時間）に発表される米国の9月消費者物価指数（CPI）が分水嶺となります。市場では、コアCPIが前月比0.2％上昇し、前月（0.3％）に比べて上昇ペースが鈍化すると予想されています。
エネルギー価格も変数の一つです。ロシア・ウクライナ間のエネルギー停戦が履行されれば、期待インフレ率と金融引き締め圧力が低下し、外国人投資家の需給に好影響を与える可能性があるためです。
ハナ証券の分析によると、KOSPIの強気局面において、外国人の純買いは米国のコア個人消費支出（PCE）上昇率を5カ月先行して推移しました。米国のISM製造業指数には1カ月、韓米10年物国債金利差には2カ月先行して動きました。物価や金利負担の緩和、製造業の回復といったマクロ変数が、外国人の現物純買いを牽引する要因であるという説明です。
金利の安定だけでは不十分だという反論もあります。イ・ジェウォン研究員は、「米国株式市場が高金利環境下でも新高値を更新したという点から、金利の安定だけを国内株式市場の反発の必須条件と設定するのは適切ではない」とし、「利益見通しのさらなる上方修正と相対的な魅力の向上が伴わなければならない」と指摘しました。
短期的な転換点としては、今月末の決算発表が挙げられます。SKハイニックス（27日）とサムスン電子（29日）は、第3四半期の決算発表とともに、追加の株主還元策を打ち出すものと見られます。この場で、2027年の高帯域幅メモリ（HBM）の供給価格と数量、および追加の還元策が一挙に明らかになるだろうというのが、証券業界の分析です。 自社株買いの終了によって生じうる需給の空白を、誰が埋めるのかが、この時点で見極められるという説明です。
専門家たちは、外国人投資家の復帰時期を軽率に予測するよりも、需給や利益予想値の変化を確認しながら対応するよう助言しています。同時に、動きが遅すぎることも警戒すべきだと指摘しています。 イ・ジェウォン研究員は、「堅調なファンダメンタルズが確認されたという事実と、外国人投資家が再び韓国株を買い戻すだろうという判断は別問題だ」としつつも、「外国人投資家の純買いが本格化した後に遅れて対応した場合、反発の相当な部分を逃す可能性もある」と述べました。