[イーデイリーkyoungeun kim 記者] KOSPIが5000ポイント台まで押し下げられる中、半導体の超過利益が大幅に減少すると仮定しても、現在の株価水準と大きな差はないという分析が出ました。業況の悪化はすでに株価に相当程度反映されているため、AIインフラ企業の信用リスクが低下し、ハイパースケーラーが収益性を証明すれば、予想より早く現在の株価水準を脱却できるという判断です。
KOSPIとKOSDAQが下落して始まった20日、ソウル中区のハナ銀行本店ディーリングルームの電光掲示板に、KOSPIとウォン・ドル為替レートが表示されています。同日午前9時2分現在、KOSPIは前日終値より58.27ポイント（1.01％）安の5709.74となっています。 コスダックは3.52ポイント（0.44％）安の805.37で取引を開始しました。写真＝連合
新韓投資証券のノ・ドンギル研究員は20日、「5000台となったKOSPIに投げかける5つの質問」というレポートの中で、「半導体の利益見通しは上昇しているものの、株価は急落しており、下落の大部分はバリュエーション倍率の縮小に起因している」と分析しました。 先月23日から今月19日までの間、SamsungElectronics(005930)とSK hynix(000660) の株価はそれぞれ23.6％、31.4％下落しましたが、12ヶ月先行きの一株当たり純利益（EPS）はむしろ1.8％、3.3％上昇しました。先行き株価収益率（PER）は、サムスン電子が3.4倍、SKハイニックスが2.9倍まで低下しました。
ノ研究員は、「市場は現在、利益の大きさよりも、その利益をどれほど長く稼ぎ続けられるかという点に、より大きな割引率を適用している」とし、「そのきっかけは、AI投資資金に対する不安だ」と説明しました。 コアウィーブの5年物クレジット・デフォルト・スワップ（CDS）プレミアムは、6月22日の469bp（1bp＝0.01％ポイント）から、今月16日には1113bpへと急騰しました。 同氏は、「AIの需要が増加したとしても、データセンターを建設し、グラフィックス処理装置（GPU）やメモリを購入するための資金が供給されるかどうかは、別の問題として認識されている」とし、「メモリの高いマージンは顧客にとっては高い投資コストとなるため、顧客が資本支出の効率を検討すれば、数量だけでなく価格も再交渉の対象となる」と述べました。
ただし、実物指標は依然として堅調であると指摘しました。DRAM現物価格指数（DXI）は16日に年初来高値を記録し、半導体指数の12カ月先行きEPSも先月23日比で3.1％高くなっています。 ノ研究員は、「2018年には株価の高値が利益のピークを9ヶ月先取りした」とし、「現在の低いPERには、割安感と超過利益のピークに対する警戒感が同時に反映されている」と分析しました。
外国人による売りの本質は、韓国への投資比率の縮小というより、メモリの超過利益へのエクスポージャーの縮小にあると見ました。外国人は年初から今月19日までにKOSPIで207兆5000億ウォンを純売りし、このうち半導体が185兆2000億ウォン（89.3％）を占めました。 先月28日以降の外国人による純売り25兆9000億ウォンは、自社株買いと推定されるその他法人（13兆5000億ウォン）と個人投資家（11兆3000億ウォン）が受け止めました。 ノ研究員は、「自社株買いには上限がある」とし、「SKハイニックスの40兆ウォン規模の買い入れプログラムは、残高が1兆ウォン前後と推定され、早ければ今週中に使い切られる可能性があり、自社株が減るにつれて個人投資家の売り吸収の負担が大きくなる」と懸念を示しました。
中期的なトレンドは損なわれた状態であると判断しました。KOSPIは19日、5768となり、200日移動平均線（6420）を10.2％下回りました。 1990年以降、KOSPIが200日移動平均線を下回って10取引日以上推移した24件の事例を分析した結果、その後の3ヶ月間の収益率の中央値は0.8％、6ヶ月間は4.6％でした。 ノ研究員は、「最初の上昇局面でポジションを増やすよりも、底値の再テストを通過した後にポジションを拡大する方が望ましい」とし、「過売りの反発には限定的に参加するものの、中期的なポジション拡大については、売り圧力の吸収と底値の上方修正を確認する必要がある」と助言しました。
短期的な転換点としては、10月末の株主還元発表を挙げました。SKハイニックスは、2025～2027年の累積フリーキャッシュフロー（FCF）の50％以上を還元する方針を掲げています。新韓投資証券は、既存の40兆ウォンの買い入れと配当を除くと、コンセンサス基準で追加の還元財源が193兆ウォンに達すると推計しました。 同社は来る28日の第3四半期決算発表で、追加還元規模と方式を明らかにする予定です。サムスン電子も今月末の取締役会で、約30兆ウォン規模の第3四半期配当の詳細を決定します。ノ研究員は、「短期的な価格安定には、直ちに実行される自社株買いが最も直接的だ」とし、「還元が底を打ち、利益に対する信頼がトレンドを決定する」と述べました。
新韓投資証券は、半導体の超過利益が正常化する状況を想定し、KOSPIを再計算しました。サムスン電子のDS部門とSKハイニックスの来年の営業利益率が、過去の好況期の水準である50％、これを下回る40％、30％に低下するという3つのシナリオです。 基本シナリオ（40％）では、KOSPIは5460ポイント、サムスン電子は20万5000ウォン、SKハイニックスは104万1000ウォンと算出されました。営業利益率50％ではKOSPIは6360、30％では4710となります。
同氏は、「超過利益とマージンの減少を相当程度反映して算出した数値が現在の指数と大きく異ならないことから、現在の株価は業況の悪化を相当程度反映している」とし、「米ネオクラウドの信用リスクの低減と、ハイパースケーラーの収益性証明の過程を経れば、予想以上に早く現在の株価水準から抜け出すことができる」と見通しました。
新韓投資証券のノ・ドンギル研究員は20日、「5000台となったKOSPIに投げかける5つの質問」というレポートの中で、「半導体の利益見通しは上昇しているものの、株価は急落しており、下落の大部分はバリュエーション倍率の縮小に起因している」と分析しました。 先月23日から今月19日までの間、SamsungElectronics(005930)とSK hynix(000660) の株価はそれぞれ23.6％、31.4％下落しましたが、12ヶ月先行きの一株当たり純利益（EPS）はむしろ1.8％、3.3％上昇しました。先行き株価収益率（PER）は、サムスン電子が3.4倍、SKハイニックスが2.9倍まで低下しました。
ノ研究員は、「市場は現在、利益の大きさよりも、その利益をどれほど長く稼ぎ続けられるかという点に、より大きな割引率を適用している」とし、「そのきっかけは、AI投資資金に対する不安だ」と説明しました。 コアウィーブの5年物クレジット・デフォルト・スワップ（CDS）プレミアムは、6月22日の469bp（1bp＝0.01％ポイント）から、今月16日には1113bpへと急騰しました。 同氏は、「AIの需要が増加したとしても、データセンターを建設し、グラフィックス処理装置（GPU）やメモリを購入するための資金が供給されるかどうかは、別の問題として認識されている」とし、「メモリの高いマージンは顧客にとっては高い投資コストとなるため、顧客が資本支出の効率を検討すれば、数量だけでなく価格も再交渉の対象となる」と述べました。
ただし、実物指標は依然として堅調であると指摘しました。DRAM現物価格指数（DXI）は16日に年初来高値を記録し、半導体指数の12カ月先行きEPSも先月23日比で3.1％高くなっています。 ノ研究員は、「2018年には株価の高値が利益のピークを9ヶ月先取りした」とし、「現在の低いPERには、割安感と超過利益のピークに対する警戒感が同時に反映されている」と分析しました。
外国人による売りの本質は、韓国への投資比率の縮小というより、メモリの超過利益へのエクスポージャーの縮小にあると見ました。外国人は年初から今月19日までにKOSPIで207兆5000億ウォンを純売りし、このうち半導体が185兆2000億ウォン（89.3％）を占めました。 先月28日以降の外国人による純売り25兆9000億ウォンは、自社株買いと推定されるその他法人（13兆5000億ウォン）と個人投資家（11兆3000億ウォン）が受け止めました。 ノ研究員は、「自社株買いには上限がある」とし、「SKハイニックスの40兆ウォン規模の買い入れプログラムは、残高が1兆ウォン前後と推定され、早ければ今週中に使い切られる可能性があり、自社株が減るにつれて個人投資家の売り吸収の負担が大きくなる」と懸念を示しました。
中期的なトレンドは損なわれた状態であると判断しました。KOSPIは19日、5768となり、200日移動平均線（6420）を10.2％下回りました。 1990年以降、KOSPIが200日移動平均線を下回って10取引日以上推移した24件の事例を分析した結果、その後の3ヶ月間の収益率の中央値は0.8％、6ヶ月間は4.6％でした。 ノ研究員は、「最初の上昇局面でポジションを増やすよりも、底値の再テストを通過した後にポジションを拡大する方が望ましい」とし、「過売りの反発には限定的に参加するものの、中期的なポジション拡大については、売り圧力の吸収と底値の上方修正を確認する必要がある」と助言しました。
短期的な転換点としては、10月末の株主還元発表を挙げました。SKハイニックスは、2025～2027年の累積フリーキャッシュフロー（FCF）の50％以上を還元する方針を掲げています。新韓投資証券は、既存の40兆ウォンの買い入れと配当を除くと、コンセンサス基準で追加の還元財源が193兆ウォンに達すると推計しました。 同社は来る28日の第3四半期決算発表で、追加還元規模と方式を明らかにする予定です。サムスン電子も今月末の取締役会で、約30兆ウォン規模の第3四半期配当の詳細を決定します。ノ研究員は、「短期的な価格安定には、直ちに実行される自社株買いが最も直接的だ」とし、「還元が底を打ち、利益に対する信頼がトレンドを決定する」と述べました。
新韓投資証券は、半導体の超過利益が正常化する状況を想定し、KOSPIを再計算しました。サムスン電子のDS部門とSKハイニックスの来年の営業利益率が、過去の好況期の水準である50％、これを下回る40％、30％に低下するという3つのシナリオです。 基本シナリオ（40％）では、KOSPIは5460ポイント、サムスン電子は20万5000ウォン、SKハイニックスは104万1000ウォンと算出されました。営業利益率50％ではKOSPIは6360、30％では4710となります。
同氏は、「超過利益とマージンの減少を相当程度反映して算出した数値が現在の指数と大きく異ならないことから、現在の株価は業況の悪化を相当程度反映している」とし、「米ネオクラウドの信用リスクの低減と、ハイパースケーラーの収益性証明の過程を経れば、予想以上に早く現在の株価水準から抜け出すことができる」と見通しました。
