[イーデイリーKim Hyung-il 記者] メリッツ証券が、LS(006260)の適正株価を従来の64万ウォンから39万ウォンへと下方修正しました。非上場子会社の価値に適用する割引率を引き上げ、比較企業のバリュエーションを下方修正したほか、LS ELECTRICの株価下落を反映したものです。ただし、現在の株価が純資産価値（NAV）に対して70％以上割安であることから、投資判断「買い」を維持しました。

28日、メリッツ証券のチャン・ジェヒョク研究員は、LSの第3四半期の連結営業利益が4830億ウォンとなり、前年同期比で87.9％増加すると見通しました。 前四半期比では18.9％減少する水準であり、市場コンセンサスである4885億ウォンに合致すると予想しました。LS ELECTRICとLS電線の業績は期待以上に良好ですが、LSMnMは為替レートと貴金属価格の下落により、予想値を下回ると分析しました。

LS電線の第3四半期の営業利益は1476億ウォンとなり、前年同期比で84％、前四半期比で4.5％増加すると推定しました。ガオン電線やバスダクト事業の利益を共有する構造であるにもかかわらず、半導体メーカーを中心とした高収益な内需の受注に支えられ、営業利益率（OPM）は15％前後を維持すると見込まれました。 第4四半期には、テネット（TenneT）向けの出荷が増加し、海底ケーブル事業の寄与度が拡大する見込みで、営業利益は1679億ウォンとなり、前四半期比で13.7％増加すると予想しました。今年の業績改善を牽引したバスダクトに続き、第4四半期からは東海4・5号を軸に、海底ケーブルがさらなる成長の原動力になるとの分析です。

一方、LSMnMの第3四半期の営業利益は492億ウォンとなり、前四半期比で72％減少すると予想されました。 為替レートや貴金属価格の下落、製錬手数料（TC）の急落が業績に重くのしかかったとの説明です。第4四半期には金属価格の下落幅が縮小し、営業利益は756億ウォンとなり、前四半期比で53.6％増加すると見込まれています。ただし、前年同期と比較すると33％減少する水準です。

メリッツ証券が適正株価を大幅に引き下げた背景には、非上場子会社の価値に対する評価の変化があります。 非上場企業の純資産価値（NAV）の割引率を従来の20％から40％に引き上げ、LS電線の比較企業の株価収益率（P/E）は21倍から17倍へ、LSMnMの比較企業の株価純資産倍率（P/B）は1.3倍から1.2倍へと引き下げました。 LS ELECTRICの株価下落も反映しました。

チャン研究員は、適正株価の下方修正分の過半数が、非上場企業のNAV割引率の拡大に起因すると説明しました。これは、系列会社間の成長事業と投資配分における不確実性が高まったという判断によるものです。従来は非上場企業であるLS電線を中心とした成長に重きを置いていましたが、最近ではガオン電線やLSエコエネルギー、LSマリンソリューションなど、上場している孫会社の役割も拡大しています。 成長事業や投資配分の過程で、LSの株主に帰属する価値が損なわれる場合、価値評価を再検討する必要があるという分析です。上場子会社に直接投資できるという点も考慮し、LSを通じた間接投資の相対的な魅力を、従来よりも保守的に評価しました。

重複上場に関する不確実性も、割引率拡大の背景として挙げられました。ソリダイムの上場に関する議論はひとまず一段落しましたが、一定の要件の下で子会社の重複上場が可能である点が再確認されたことから、関連する懸念が完全に解消されたわけではないということです。現行制度が「原則禁止・例外許可」の構造である以上、重複上場の懸念緩和に伴う割引率縮小への期待も慎重に反映すべきだと判断しました。

ただし、メリッツ証券は、現在のLSの株価がNAVに対して70％以上割り引かれていることから、こうした懸念がやや過度に反映されていると見ました。保守的に価値評価を調整したにもかかわらず上昇余地は残っており、系列会社間の成長事業や投資配分に関する不確実性が解消されれば、企業価値が再評価される可能性があるとの見通しです。