[イーデイリーShin Ha-yeon 記者] SK証券は20日、HYUNDAI ROTEM(064350)について、第3四半期の業績が市場の予想を下回ったことを受け、海外受注の不確実性や来年の収益性鈍化への懸念を反映し、目標株価を従来の31万ウォンから18万ウォンへと41.9％引き下げました。ただし、ポーランド向けK2戦車の早期納入により、来年の売上高の空白への懸念は緩和される可能性があると評価しました。投資判断は「買い」を維持しました。
SK証券のハン・スンハン研究員は同日、レポートを通じて「K防衛関連銘柄の株価調整や、同社の受注パイプラインの不確実性拡大、そして来年の製品構成悪化に伴う利益予想の下方修正および倍率調整を反映した」と述べました。
現代ロテムの第3四半期の連結ベースの売上高は1兆6207億ウォンで、前年同期比0.1％増加し、営業利益は2471億ウォンで11.0％減少しました。営業利益は、市場コンセンサスである2760億ウォンを10.5％下回りました。
防衛部門であるディフェンスソリューション（AD&RH）は、売上高8412億ウォン、営業利益2360億ウォンを記録しました。営業利益率は28.1％で、輸出比率の低下にもかかわらず、ポーランド向けK2戦車や軍需品の納入による安定した収益性を維持しました。
あるアナリストは、「輸出の割合が減少したものの、ポーランド向けK2 EC2 GFおよびEC1軍需品の納入など、輸出事業の安定したマージンにより、堅調な収益性を示した」と評価しました。
ポーランド向けK2戦車の納入スケジュールも主要な変数です。現代ロテムは、ポーランドとの第2次契約分の中で、現地生産開始前に供給するEC2 GF 116台を、今年下半期と来年にそれぞれ58台ずつ納入する予定です。
来年は、国内の第4次量産分の売上構成比の拡大と為替レートの影響により、営業利益率が低下する可能性が指摘されています。ただし、ポーランド現地生産分であるEC2 PL 64台の初回生産スケジュールが前倒しされたことで、売上の空白が生じる懸念は一部解消される見通しです。
あるアナリストは、「EC2 PL 64台の初回生産分は2028年に本格生産される予定でしたが、発注元の要請により2027年下半期に前倒しする計画です」と明らかにしました。
2028年からは、既存の契約分の生産が続く中、ペルーやエジプト、ルーマニアなどからの新規受注を通じて、売上高と利益の成長傾向が維持されると見込まれています。
最近推進した現代ウィアの防衛特殊事業部門の買収も、中長期的な成長要因として挙げられました。防衛用核心部品の垂直統合を通じて原価競争力を確保すると同時に、遠隔射撃管制システム（RCWS）、能動防御システム（ADS）、近接防御兵器システム（CIWS）など、無人・遠隔ドローン対策を中心とした未来の戦場技術へと事業を拡大できるという分析です。
ただし、株価の再評価のためには、海外受注の実績が具体化する必要があると診断しました。ペルーのK2事業については、来る11月に現地の国会での審議・承認手続きを経て、来年初めに契約が締結される可能性が高いと予想しました。ルーマニアについても、新政権の発足以降、事業が本格化しており、来年上半期に受注が可能になると期待しました。
一方、イラク事業については、政治的・財政的な不確実性や中東戦争の長期化により、契約締結の可能性や時期に対する懸念が高まったと評価しました。
あるアナリストは、「依然として不確実性が残るイラクおよびルーマニアのK2事業において、受注の勢いが拡大し始める時点から、安定した輸出量の確保に伴う中長期的な利益成長に基づく株価再評価が可能になる」とし、「それまでは保守的なアプローチが必要だ」と強調しました。
業績見通しも下方修正しました。SK証券は、今年の現代ロテムの連結売上高を、従来の6兆8440億ウォンから6兆4350億ウォンへと6.0％引き下げました。営業利益の見通しは、1兆1360億ウォンから9920億ウォンへと12.7％下方修正しました。
来年の売上高は7兆201億ウォン、営業利益は1兆355億ウォンと見込んでいます。従来の推定値に比べ、それぞれ13.5％、31.0％引き下げた水準です。来年の営業利益率も、従来の18.5％から14.8％へと下方修正しました。
あるアナリストは、海外受注の不確実性が解消されるまでは保守的なアプローチが必要ですが、安定した輸出量の確保が確認されれば、中長期的な利益成長に基づく企業価値の再評価が可能になると判断しました。
SK証券のハン・スンハン研究員は同日、レポートを通じて「K防衛関連銘柄の株価調整や、同社の受注パイプラインの不確実性拡大、そして来年の製品構成悪化に伴う利益予想の下方修正および倍率調整を反映した」と述べました。
現代ロテムの第3四半期の連結ベースの売上高は1兆6207億ウォンで、前年同期比0.1％増加し、営業利益は2471億ウォンで11.0％減少しました。営業利益は、市場コンセンサスである2760億ウォンを10.5％下回りました。
防衛部門であるディフェンスソリューション（AD&RH）は、売上高8412億ウォン、営業利益2360億ウォンを記録しました。営業利益率は28.1％で、輸出比率の低下にもかかわらず、ポーランド向けK2戦車や軍需品の納入による安定した収益性を維持しました。
あるアナリストは、「輸出の割合が減少したものの、ポーランド向けK2 EC2 GFおよびEC1軍需品の納入など、輸出事業の安定したマージンにより、堅調な収益性を示した」と評価しました。
ポーランド向けK2戦車の納入スケジュールも主要な変数です。現代ロテムは、ポーランドとの第2次契約分の中で、現地生産開始前に供給するEC2 GF 116台を、今年下半期と来年にそれぞれ58台ずつ納入する予定です。
来年は、国内の第4次量産分の売上構成比の拡大と為替レートの影響により、営業利益率が低下する可能性が指摘されています。ただし、ポーランド現地生産分であるEC2 PL 64台の初回生産スケジュールが前倒しされたことで、売上の空白が生じる懸念は一部解消される見通しです。
あるアナリストは、「EC2 PL 64台の初回生産分は2028年に本格生産される予定でしたが、発注元の要請により2027年下半期に前倒しする計画です」と明らかにしました。
2028年からは、既存の契約分の生産が続く中、ペルーやエジプト、ルーマニアなどからの新規受注を通じて、売上高と利益の成長傾向が維持されると見込まれています。
最近推進した現代ウィアの防衛特殊事業部門の買収も、中長期的な成長要因として挙げられました。防衛用核心部品の垂直統合を通じて原価競争力を確保すると同時に、遠隔射撃管制システム（RCWS）、能動防御システム（ADS）、近接防御兵器システム（CIWS）など、無人・遠隔ドローン対策を中心とした未来の戦場技術へと事業を拡大できるという分析です。
ただし、株価の再評価のためには、海外受注の実績が具体化する必要があると診断しました。ペルーのK2事業については、来る11月に現地の国会での審議・承認手続きを経て、来年初めに契約が締結される可能性が高いと予想しました。ルーマニアについても、新政権の発足以降、事業が本格化しており、来年上半期に受注が可能になると期待しました。
一方、イラク事業については、政治的・財政的な不確実性や中東戦争の長期化により、契約締結の可能性や時期に対する懸念が高まったと評価しました。
あるアナリストは、「依然として不確実性が残るイラクおよびルーマニアのK2事業において、受注の勢いが拡大し始める時点から、安定した輸出量の確保に伴う中長期的な利益成長に基づく株価再評価が可能になる」とし、「それまでは保守的なアプローチが必要だ」と強調しました。
業績見通しも下方修正しました。SK証券は、今年の現代ロテムの連結売上高を、従来の6兆8440億ウォンから6兆4350億ウォンへと6.0％引き下げました。営業利益の見通しは、1兆1360億ウォンから9920億ウォンへと12.7％下方修正しました。
来年の売上高は7兆201億ウォン、営業利益は1兆355億ウォンと見込んでいます。従来の推定値に比べ、それぞれ13.5％、31.0％引き下げた水準です。来年の営業利益率も、従来の18.5％から14.8％へと下方修正しました。
あるアナリストは、海外受注の不確実性が解消されるまでは保守的なアプローチが必要ですが、安定した輸出量の確保が確認されれば、中長期的な利益成長に基づく企業価値の再評価が可能になると判断しました。
