[イーデイリー マーケットinJI YEONG-EUI 記者] 国民年金の国内株式のリバランス（資産配分の再調整）決定をめぐる政界での攻防が激化しています。株式市場が上昇局面にある際には、国民年金による大規模な株式売却が市場に負担をかける可能性があるという懸念が強かったものの、株価が急落したことで売却を遅らせた決定に対する責任論が浮上しているのが現状です。

論争は国政調査・特検の要求にまで波及しました。市場では、過度な事後責任をめぐる攻防が、今後、国民年金の資産配分決定に負担として作用する可能性があるという懸念が出ています。加入者の長期的な利益よりも、政治的責任を回避する方向に運用判断が傾く可能性を警戒すべきだという指摘です。

株価が下落し、政界の「政争の道具」となった年金

23日、金融投資業界および政界によると、国民年金の国内株式のリバランス延期をめぐる与野党間の対立が、国政監査以降、一層激化しています。「国民の力」のチャン・ドンヒョク代表は去る22日、国民年金の国内株式比率拡大の過程で政治的介入があった可能性を提起し、国政調査と特別検察官の設置を要求しました。地方選挙での勝利のために年金を違法に動員したのであれば、大統領弾劾事由に該当するという主張も示しました。

与党は即座に反発しました。「共に民主党」のクォン・チルスン政策委員長は、長期投資機関である国民年金を短期的な株価の変動で評価すること自体が不適切だとし、反論しました。最近、野党側が批判している182兆ウォン規模の損失という主張についても、一部の上場企業の保有株式の評価額減少を、国民年金全体の基金の運用損失として拡大解釈したものであるとして、反論しました。

論争の発端は、今年初めに推進された国民年金の資産配分基準の変更です。国民年金は去る1月、戦略的資産配分（SAA）からの逸脱許容範囲を超えた際に発動される国内株式のリバランスを、6月末まで一時的に猶予しました。 続いて5月の基金運用委員会では、国内株式の目標比率を従来の14.9％から20.8％へと大幅に引き上げ、許容範囲も拡大しました。1日当たりの最大リバランス規模を縮小するなど、売買基準も調整しました。

リバランスとは、株価の上昇などにより特定資産の比重が高まった場合、その一部を売却してあらかじめ定めた投資比重に戻す作業のことです。国民年金の去る2月末時点での国内株式の比重は24.5％で、当時の目標比重（14.9％）はもちろん、戦略的・戦術的資産配分の許容範囲を合算した上限（19.9％）を4.6ポイント上回っていました。 従来の投資基準では、国内株式の比重を下げるべきだという圧力が高まっていた状況でした。しかし、国民年金はリバランスの一時停止に続き、5月には目標比重を20.8％に引き上げ、許容範囲も拡大しました。当時、証券業界では、このような措置により、国民年金による大規模な売り圧力が軽減されたとの評価が相次ぎました。

問題は、その後、株式市場が下落基調に転じたことから始まりました。従来の資産配分基準に従って国内株式の比重を事前に引き下げていれば、最近の株価下落による損失を緩和できたはずだという主張が提起されたためです。

「政治的な非難」が繰り返されれば、資産配分の判断に負担に

市場では、リバランス決定をめぐる政界の攻防が、今後の国民年金の投資判断にも負担として作用する可能性があるという懸念が出ています。 国内株式の比重を縮小した場合、大規模な売りによる市場への衝撃が議論の的となり得る一方、逆に比重を維持した後に株価が下落すれば、損失を軽減できなかったという責任論に直面するという歪んだ構造が固定化される恐れがあるという指摘です。

特に、投資決定の適切性を判断する際、当時の市場環境やリスク分析よりも事後の収益率が強調される場合、運用責任者の意思決定にも影響を及ぼす可能性があるという分析です。長期的な期待収益率とリスクを考慮した判断に加え、今後の政界からの批判の可能性まで意識することになれば、資産配分の過程で責任回避の傾向が強まる恐れがあるという説明です。政界からの直接的な売買指示がなくても、繰り返される責任の押し付け合いが、運用の独立性に負担をかける可能性があるという指摘も出ています。

国民年金は、収益性と安定性だけでなく、公共性と運用独立性を併せて考慮しなければならない機関です。大規模な売買が国内金融市場に及ぼす影響を無視することはできませんが、かといって、株式市場の上昇や下落そのものに責任を負う機関と見なすこともできません。市場への衝撃を軽減するための判断と、政府の政策的目的に合わせた投資決定は区別すべきだという指摘が出ている理由です。

ある投資銀行業界の関係者は、「当時、資産配分基準を変更するほど十分な分析があったのかどうかは検討すべき点がある」としつつも、「ただし、短期間の株価の変動に伴う帳簿上の損益だけで、当時の投資決定全体が間違っていたと決めつけるのは、長期投資の基本原則を理解していないものであり、危険な態度だ」と指摘しました。

年末のSAA再点検・中期資産配分が迫る中…試練にさらされる年金の独立性

国民年金は、今年末に一時的に拡大していたSAAの許容範囲を再点検する計画です。来年の上半期には、2028～2032年の中期資産配分案も策定しなければなりません。今後5年間、国内外の株式や債券、代替投資などにいくらを配分するかを決定する重要な手続きです。

国民年金の2027年の国内株式の目標比率は、今年と同じ20.8％とすでに設定されています。今年末には、一時的に拡大していたSAAの許容範囲を再検討し、来年上半期には2028～2032年の中期資産配分案を策定しなければなりません。 今後、国内外の金融市場の状況や長期期待収益率、リスク水準などを踏まえ、資産クラス別の投資比率や運用基準を改めて検討すべき時期です。

しかし、国民年金が引き続き政界の批判の的となり、短期的な株価の行方はもちろん、政界における与野党の攻防まで気を使わなければならない状況が続くならば、資産配分に関する議論の負担が重くなる恐れがあるとの懸念が出ています。

ある資本市場の専門家は、「政治界からの批判を避けることが運用基準となれば、肝心の加入者にとって有利な投資機会を逃す恐れがあります。国民年金が政治的に安全な選択ではなく、国民の老後資金の長期的な収益性を高める選択ができるよう、その独立性を保障することが重要です」と強調しました。