[イーデイリーKim Kyung-eun 記者] 韓国企業ガバナンスフォーラムは、SamsungElectronics(005930)およびSK hynix(000660)の最近の株主還元政策について、予測可能性と透明性が不足していると批判しました。株主還元の規模や方法を明確に提示しない「戦略的な曖昧さ」が、かえって株価の過小評価を招いているとして、フリーキャッシュフロー（FCF）基準の株主還元政策を、目標資本構造中心のものへと転換するよう求めました。
サムスン電子・SKハイニックス。（写真＝聯合ニュース）
韓国企業ガバナンスフォーラムは24日、論評を通じて「サムスン電子とSKハイニックスが株主還元に関して戦略的な曖昧さを選択したことで、支配株主と一般株主の利益相反を極めて鮮明に露呈させた」と述べ、このように明らかにしました。
同フォーラムはサムスン電子に対し、株主還元政策に関して、△予測可能性の拡大、△現実的なガイダンス（見通し）の提示、△目標資本構造への政策転換、△自社株買い・消却に関する利害関係の公開、△優先株を中心とした自社株買い・消却の決議などを求めました。
同フォーラムは、サムスン電子が提示した今年のFCF見通しが、独自の試算や証券会社の予測に比べて過度に保守的であると主張しました。 サムスン電子の株主還元規模90兆～110兆ウォンがFCFの50％である点を勘案すると、同社側のFCF推定値は約200兆ウォンであるのに対し、フォーラムによる単純推定値は296兆ウォン、未来アセット証券と現代自動車証券の予想値はそれぞれ266兆ウォン、298兆ウォンであるとの説明です。 同フォーラムは、四半期業績を年率換算した独自の推定値を適用した場合、今年の株主還元規模は148兆ウォンに達する可能性があると見ました。
FCF算定方式の透明性についても問題として提起しました。サムスン電子は、メモリ製品の長期供給契約（LTA）の前受金と、役職員への業績連動型株式報酬に関連する支出額を、FCF算定過程で差し引くことにしました。しかし、前受金の受領と売上認識、返還条件、および株式報酬に関連する費用などを区分し、FCFの計算式を公開すべきだという指摘があります。
株主還元基準そのものを変えるべきだという主張も出されました。現在のようにFCFの一定比率を還元する方式から脱却し、会社が必要とする現金の規模をまず定め、それを超える資金を株主に還元する「目標資本構成政策」へと転換すべきだということです。
フォーラムによると、サムスン電子の第2四半期末時点での純現金は、約168兆ウォンです。フォーラムは、サムスン電子の取締役会に対し、会社にとって適切な余剰現金の水準を定め、これを株主に公開すべきだと要求しました。競合他社であるマイクロンやサンディスクが、事業に必要な資金を除いた余剰現金を株主に還元する方針を採用している点も根拠として挙げました。
株主還元方式については、現金配当よりも自社株の買い入れ・消却を拡大すべきだと主張しました。同フォーラムは、今回のサムスン電子の開示資料において、第3四半期に30兆ウォン規模の現金配当ガイダンスが提示された一方で、役職員への報酬用を除いた自社株買い入れ計画が盛り込まれていなかった点に注目しました。
サムスン電子が自社株を買い入れ・消却すると、サムスン生命とサムスン火災が保有するサムスン電子の持株比率が上昇し、「金融産業の構造改善に関する法律（金産法）」上の10％の制限に近づくという問題が発生します。フォーラムは、金融系列会社がサムスン電子の株式を売却することで規制に対応できるにもかかわらず、株主還元が配当に偏れば、一般株主が税制上の非効率性を負担することになると主張しました。
フォーラムは、「株主の立場からすれば、配当は税金を差し引いた後に再投資しなければならないという非効率が生じますが、自社株の買い取り・消却はそうではありません」とし、「結局、支配構造を維持するために一般株主が税制上の非効率を負担することになる」と指摘しました。その上で、取締役会が独立取締役を中心に、配当と自社株の買い取り・消却が各利害関係者に及ぼす影響を検討し、判断の根拠を公開すべきだと要求しました。
特に、現在のように株価が過小評価されている状況では、普通株よりも優先株を中心に自社株を買い入れ・消却すべきだと提案しました。同フォーラムは、サムスン電子の優先株が普通株より26％低い価格で取引されているため、同額を投入する場合、優先株を中心に買い入れると35％多くの株式数を削減できると分析しました。長期的には、優先株の公開買付けや普通株との交換など、株式の種類を簡素化する案も検討すべきだと主張しました。
SKハイニックスの株主還元政策については、「非常に失望している」とし、より批判的な評価を下しました。SKハイニックスが去る7月に約40兆ウォン規模の米国預託証券（ADR）増資を行った後、8月から40兆ウォン規模の自社株を買い入れているため、全量を消却したとしても、既存株主の立場からは実質的な株主還元効果が限定的であると主張しました。 SKハイニックスが2025～2027年の累積フリーキャッシュフロー（FCF）の50％以上を還元すると明らかにした方針についても、予測可能性を高めるべきだと指摘しました。
ソリダイムの米国株式市場への上場の可能性をめぐる懸念も提起しました。フォーラムは、SKハイニックスの取締役会がソリダイムの増資や株式売却、上場などを決定する過程で、会社と全株主の利益を保護すべきだとして、重複上場の拡大ではなく、既存の支配構造を簡素化する案を検討すべきだと主張しました。
フォーラムは、「サムスン電子とSKハイニックスの両社とも、株主還元フレームワークをフリーキャッシュフロー基準から目標資本構造政策へと転換すべきです」とし、「会社にとって適切なフリーキャッシュフローの水準を取締役会が定めた後、株主に通知すべきです」と強調しました。さらに、「現在のような株価が著しく過小評価されている局面では、自社株の買い入れ・消却に注力すべきです」と付け加えました。
韓国企業ガバナンスフォーラムは24日、論評を通じて「サムスン電子とSKハイニックスが株主還元に関して戦略的な曖昧さを選択したことで、支配株主と一般株主の利益相反を極めて鮮明に露呈させた」と述べ、このように明らかにしました。
同フォーラムはサムスン電子に対し、株主還元政策に関して、△予測可能性の拡大、△現実的なガイダンス（見通し）の提示、△目標資本構造への政策転換、△自社株買い・消却に関する利害関係の公開、△優先株を中心とした自社株買い・消却の決議などを求めました。
同フォーラムは、サムスン電子が提示した今年のFCF見通しが、独自の試算や証券会社の予測に比べて過度に保守的であると主張しました。 サムスン電子の株主還元規模90兆～110兆ウォンがFCFの50％である点を勘案すると、同社側のFCF推定値は約200兆ウォンであるのに対し、フォーラムによる単純推定値は296兆ウォン、未来アセット証券と現代自動車証券の予想値はそれぞれ266兆ウォン、298兆ウォンであるとの説明です。 同フォーラムは、四半期業績を年率換算した独自の推定値を適用した場合、今年の株主還元規模は148兆ウォンに達する可能性があると見ました。
FCF算定方式の透明性についても問題として提起しました。サムスン電子は、メモリ製品の長期供給契約（LTA）の前受金と、役職員への業績連動型株式報酬に関連する支出額を、FCF算定過程で差し引くことにしました。しかし、前受金の受領と売上認識、返還条件、および株式報酬に関連する費用などを区分し、FCFの計算式を公開すべきだという指摘があります。
株主還元基準そのものを変えるべきだという主張も出されました。現在のようにFCFの一定比率を還元する方式から脱却し、会社が必要とする現金の規模をまず定め、それを超える資金を株主に還元する「目標資本構成政策」へと転換すべきだということです。
フォーラムによると、サムスン電子の第2四半期末時点での純現金は、約168兆ウォンです。フォーラムは、サムスン電子の取締役会に対し、会社にとって適切な余剰現金の水準を定め、これを株主に公開すべきだと要求しました。競合他社であるマイクロンやサンディスクが、事業に必要な資金を除いた余剰現金を株主に還元する方針を採用している点も根拠として挙げました。
株主還元方式については、現金配当よりも自社株の買い入れ・消却を拡大すべきだと主張しました。同フォーラムは、今回のサムスン電子の開示資料において、第3四半期に30兆ウォン規模の現金配当ガイダンスが提示された一方で、役職員への報酬用を除いた自社株買い入れ計画が盛り込まれていなかった点に注目しました。
サムスン電子が自社株を買い入れ・消却すると、サムスン生命とサムスン火災が保有するサムスン電子の持株比率が上昇し、「金融産業の構造改善に関する法律（金産法）」上の10％の制限に近づくという問題が発生します。フォーラムは、金融系列会社がサムスン電子の株式を売却することで規制に対応できるにもかかわらず、株主還元が配当に偏れば、一般株主が税制上の非効率性を負担することになると主張しました。
フォーラムは、「株主の立場からすれば、配当は税金を差し引いた後に再投資しなければならないという非効率が生じますが、自社株の買い取り・消却はそうではありません」とし、「結局、支配構造を維持するために一般株主が税制上の非効率を負担することになる」と指摘しました。その上で、取締役会が独立取締役を中心に、配当と自社株の買い取り・消却が各利害関係者に及ぼす影響を検討し、判断の根拠を公開すべきだと要求しました。
特に、現在のように株価が過小評価されている状況では、普通株よりも優先株を中心に自社株を買い入れ・消却すべきだと提案しました。同フォーラムは、サムスン電子の優先株が普通株より26％低い価格で取引されているため、同額を投入する場合、優先株を中心に買い入れると35％多くの株式数を削減できると分析しました。長期的には、優先株の公開買付けや普通株との交換など、株式の種類を簡素化する案も検討すべきだと主張しました。
SKハイニックスの株主還元政策については、「非常に失望している」とし、より批判的な評価を下しました。SKハイニックスが去る7月に約40兆ウォン規模の米国預託証券（ADR）増資を行った後、8月から40兆ウォン規模の自社株を買い入れているため、全量を消却したとしても、既存株主の立場からは実質的な株主還元効果が限定的であると主張しました。 SKハイニックスが2025～2027年の累積フリーキャッシュフロー（FCF）の50％以上を還元すると明らかにした方針についても、予測可能性を高めるべきだと指摘しました。
ソリダイムの米国株式市場への上場の可能性をめぐる懸念も提起しました。フォーラムは、SKハイニックスの取締役会がソリダイムの増資や株式売却、上場などを決定する過程で、会社と全株主の利益を保護すべきだとして、重複上場の拡大ではなく、既存の支配構造を簡素化する案を検討すべきだと主張しました。
フォーラムは、「サムスン電子とSKハイニックスの両社とも、株主還元フレームワークをフリーキャッシュフロー基準から目標資本構造政策へと転換すべきです」とし、「会社にとって適切なフリーキャッシュフローの水準を取締役会が定めた後、株主に通知すべきです」と強調しました。さらに、「現在のような株価が著しく過小評価されている局面では、自社株の買い入れ・消却に注力すべきです」と付け加えました。
