[イーデイリー マーケットinJI YEONG-EUI 記者] 「投資資金を受け取って横領しようとする詐欺師たちにとって、今ほど好機はありません。政府が『国民成長ファンド』を通じて巨額を投入していますよね。すぐに投資できるような企業がそんなに多いでしょうか？ そうではありません。投資のスピードばかりを強調すれば、詐欺を働く企業たちが歓喜するでしょう」

ある私募ファンド（PEF）業界の関係者が、最近「国民成長ファンド」をめぐって示した懸念です。先端産業に大規模な成長資金を供給するという趣旨には共感しますが、市場に供給される資金の執行スピードに、投資先企業を検証する能力が追いつかない場合、経営不振や詐欺を行う企業が政策資金の恩恵を受ける可能性があるという指摘が出ています。 本来、資金を切実に必要としている成長企業に適切に届けられるべき資金が、堅実な企業であるかのように財務資料を改ざんした詐欺師の懐に流れ込む可能性があるという話です。

26日、投資銀行（IB）業界によると、金融委員会は「国民成長ファンド」を通じて、今後5年間で150兆ウォンの資金を先端産業のエコシステムに供給する計画です。 今年の供給目標規模だけでも30兆6000億ウォンに達します。金融委員会は去る7月末までに計23件、16兆3000億ウォン規模の支援を承認しており、実際に執行された資金は4兆1000億ウォンです。民間運用会社を経由する間接投資部門でも、18社の運用会社が選定され、ファンドの組成を加速させています。

金融委員会は、企業の資金需要に柔軟に対応するためには、実際に必要となる時期よりも前倒しで迅速に支援を承認することが重要であるという立場です。年間30兆ウォンという目標に縛られることなく、対象企業を積極的に検討していくという方針も明らかにしました。直接投資やインフラへの投資・融資、低利融資などを並行して行うことで、過去の政策系ファンドよりも資金執行のスピードが速いとの説明です。

資金は増えたが…投資対象となる企業も同様に増えたのか

？ 問題は、政策資金の供給規模を大幅に拡大したからといって、投資に値する優良企業が同じペースで増えるわけではないという点です。 今年の供給目標額30兆6000億ウォンのうち、プライベート・エクイティ（PE）・ベンチャーキャピタル（VC）などの民間運用会社が直接投資対象を発掘しなければならない間接投資の規模だけでも7兆6000億ウォンに達します。これは、国民参加型（1兆2000億ウォン）と一般政策系ファンド（6兆4000億ウォン）を合わせた金額です。

投資業界が特に警戒しているのは、この過程で起こりうる過度な「スピード競争」です。政策ファンドの運用を委託された運用会社は、定められた期間内に投資先を発掘し、資金を使い切らなければなりません。 金融委員会もまた、既存の政策系ファンドの一般的な投資期間を4～5年程度と設定して提示しています。期限内に使い切らなければならない資金は大幅に増えた一方で、対象企業やこれを検証する審査人材は短期間で拡充することが難しいため、執行スピードが速くなるほど、個々の企業に投入される実査の時間と深さが不十分になる恐れがあるという観測が出ている理由です。

特に非上場の成長企業は、上場企業とは異なり、外部から把握できる情報が限られています。企業が提出した監査報告書や契約書、売上資料を単に確認する程度にとどまる場合、資料自体が偽造されたり歪曲されたりしていたとしても、投資家がそれを見抜くことは困難です。主要な取引先に対して実際の取引の有無を直接確認し、税金計算書やキャッシュフローを相互検証しなければならない、きめ細かな実地調査の手続きが不可欠である背景です。

「国民成長ファンド、投資スピードを強調すれば『詐欺検証』が不十分になる恐れ」

最近浮上した「アズウィメイク」の詐欺疑惑は、投資検証の限界を示す代表的な事例です。 食材マートの注文・配送プラットフォーム「Qマーケット」を運営するアズウィメイクは、個人投資組合やベンチャーキャピタル（VC）など、20社を超える投資家を誘致して成長した企業です。しかし、大規模な追加投資の過程で、売上高や財務資料に関する異常な兆候が後になって確認されました。 アズウィメイクは、今年上半期、償還転換優先株（RCPS）方式で総額700億ウォン規模の新規資金を調達する案を推進しました。当時、同社が提示した企業価値は、投資前が1500億ウォン、投資後が2200億ウォンでした。2027年下半期に上場を申請し、2028年末までに株式市場への上場を完了させるという回収シナリオも含まれていました。

投資提案書の数値だけを見れば、アズウィメイクは急成長を遂げていました。アズウィメイクが投資家に提示した資料によると、2023年には36億ウォンにとどまっていた売上高が、2025年には系列会社合算ベースで430億ウォンに増加したと示されていました。 運用会社の意見を反映した業績見通しについても、2026年の売上高は1467億ウォン、2027年は2957億ウォンと急増しました。2027年の予想純利益395億ウォンに、同業他社の平均株価収益率（PER）を適用すると、企業価値が1兆2000億ウォンを上回るとの試算まで提示しました。

アズ・ウィ・メイクには、すでに多数のVCや投資組合が主要株主として名を連ねていました。しかし、700億ウォン規模の追加資金調達ラウンドを検討していた投資家たちが基礎的なデューデリジェンスを実施したところ、取引先や売上高、銀行残高など、投資判断の根拠となる定量データ全般において、異常な兆候が確認されました。 一部の取引先では、アズ・ウィ・メイクが提示した数値と実際の取引関係が一致しない状況が判明し、投資家に提供された監査関連資料が、会計事務所が発行した原本と異なる状況まで把握されました。これを受け、投資各社は追加投資を全面的に中断し、外部による会計実地調査と法的対応に着手している状況です。

複数の投資会社が存在し、財務実績が良好に見える企業であるため、しっかりと精査していなければ、不正の兆候が見過ごされていた可能性もありました。 国民成長ファンドの資金執行が本格化する中、投資業界が「アズ・ウィ・メイク」の事例に注目しているのもこのためです。今年、PE・VCなどの民間運用会社を通じた間接投資の規模だけでも7兆6000億ウォンに達します。投資検討案件が急速に増える過程で、運用会社が既存の投資家の判断や資金調達の実績を信頼し、個別企業に対する確認手続きを省略した場合、同様の問題が繰り返される恐れがあるとの指摘があります。

国民成長ファンドが資金を過度に保守的に運用し、肝心の資金を必要とする成長企業に供給できなければ、政策目的を達成することは困難です。しかし、供給規模を急速に拡大する過程で、投資件数と審査業務がともに急増した場合、個々の企業に投入する実査の時間や人材が不足する可能性もあります。特に、ファンドごとの投資期間や資金執行計画まで合わせなければならない運用会社の立場からは、時間が経つにつれて、投資先の発掘と資金の消化という負担が同時に大きくなる恐れがあるとの説明です。

ある投資業界の関係者は、「案件は増えているのに投資期間が決められていると、結局、審査担当者が同時に担当する件数が増えてしまう」とし、「こうなると、『既存の投資家もいるから大丈夫だろう』と流してしまう部分が生じる可能性があります。財務数値だけ大まかに合わせ、投資金を横領しようとする詐欺師たちにとって好機が訪れることになります」と述べました。

さらに、「投資会社がいくら審査を強化しても、故意に資料を改ざんして投資資金をだまし取るようなケースまで、民間だけで完全に防ぐのは難しい」とし、「発覚した投資詐欺を迅速に捜査し、厳しく処罰できるよう、司法的な対応体制も併せて整備されるべきだ」と指摘しました。