[イーデイリーKim Hyung-il 記者] メリッツ証券は、PI Advanced Materials Co., Ltd.(178920)に対し、投資判断「買い」を維持しつつ、適正株価を従来の3万1000ウォンから引き下げた2万5000ウォンと提示しました。スマートフォン需要の鈍化により売上高の回復は遅れているものの、高付加価値製品を中心とした売上構造の改善により、収益性を維持しているとの評価です。

13日、メリッツ証券のヤン・スンス研究員は、PI先端素材の第3四半期の売上高が555億ウォンで前年同期比18.9％減、営業利益は125億ウォンで7.7％増となったと明らかにしました。営業利益率は22.5％を記録しましたが、売上高と営業利益はいずれも市場の予想（コンセンサス）をそれぞれ30％、36.4％下回りました。

チップインフレに伴うスマートフォン需要の鈍化により、フレキシブルプリント基板（FPCB）と放熱シート部門の売上高がいずれも不振でした。特に放熱シートは、顧客企業の新製品発売モデル数が減少したことで、売上高が大幅に減少しました。 しかし、稼働率が40％台に低下した状況下でも、FPCBにおける高付加価値製品の割合が第2四半期の47％から第3四半期には55％へと拡大し、平均販売価格（ASP）が上昇しました。これにより、20％以上の営業利益率を維持しました。

第4四半期も顧客企業の在庫調整が続くと予想されました。メリッツ証券は、第4四半期の売上高を550億ウォン、営業利益を120億ウォンと見込んでいます。前年同期比で売上高は5.8％減少するものの、営業利益は82.5％増加する水準です。下流需要の鈍化が続く中、台湾の競合他社であるタイマイド（Taimide）も7月から売上高のマイナス成長が続いている点を根拠として挙げました。

しかし、高付加価値製品を中心とした売上構成比の拡大が収益性を支えると見込んでいます。来年は、FPCBにおける高付加価値製品の構成比が70％を上回り、放熱シートについても出荷量の大部分が高厚度製品へと転換されると予想しました。高付加価値製品の拡大と高厚度放熱フィルムの本格的な出荷がASPの上昇につながり、下流市場の需要低迷にもかかわらず高い収益性を維持するとの見通しです。

中長期的には、親会社であるアケマとのシナジーを基盤に、産業用や航空宇宙、ヒューマノイドなど、新たな応用分野へと事業領域を広げる可能性も示されました。先端産業用部門はモバイルへの依存度が相対的に低く、産業用・航空宇宙用市場への適用範囲の拡大が進んでおり、売上先の多角化が期待されるという分析です。

しかし、スマートフォンへの売上依存度が依然として高いため、下流市場の需要鈍化から脱却するのは難しく、本格的な売上高の成長再開には時間がかかるだろうと指摘しました。業績予想の下方修正を反映して適正株価を引き下げましたが、12ヶ月先行き株価収益率（PER）が2015年以降の歴史的安値圏にある点と、中長期的な成長潜在力を考慮し、買い推奨を維持しました。