企業の実際の財務状況とは無関係な帳簿上の損失が純損失を膨らませ、債権者と株主の双方が企業を誤って評価してしまう可能性があるという説明です。市場では、正しい判断を下すためには、デリバティブ損益の性質を区別して企業を評価すべきだという声が高まっています。
26日、金融投資業界によると、最近、メザニン発行の多い企業を中心に、株価の上昇がかえって損益を悪化させる事例が相次いでいます。メザニンとは、債券と株式の中間的な性質を持つ金融商品で、CBやBWが代表的です。
CBは、一定期間が経過すると、あらかじめ定められた転換価額で発行会社の株式に交換できる権利が付与された社債です。BWは、社債そのものはそのままに、定められた価格で新株を購入できる権利である「新株引受権」が付与された社債です。投資家は、株価が上昇すれば株式に交換して差益を得ます。株価が上昇しなければ、社債をそのまま保有して利息と元本を受け取ります。
株価が上昇しているにもかかわらず赤字が拡大する理由は、会計処理の方法にあります。韓国で採用されている国際会計基準（K-IFRS）では、株価に応じて転換価格が調整されるリフィクシング条件などが付いている場合、転換権を資本ではなくデリバティブ負債として分類します。
デリバティブ負債は、決算期ごとに公正価値で再評価されます。株価が上昇すればするほど、安い価格で株式を受け取ることができる転換権の価値も大きくなります。会社の立場からは、負債の評価額が増加したものと処理され、その増加分はデリバティブ評価損として当期損益に反映されます。
このように認識されたデリバティブ負債は、社債権者が株式に転換すると、資本に置き換えられます。転換されずに満期が到来すると、転換権の価値が消滅し、負債も消滅します。満期に社債の元本を返済することとは別に、転換権については現金が流出することはありません。現金で返済しなければならない負債ではなく、帳簿上の負債に近いという説明です。
HLB INC.(028300)が代表的な事例として挙げられます。HLBの今年の半期報告書によると、同社は上半期、連結ベースで276億ウォンのデリバティブ評価損失を計上しました。前年同期の52億ウォンと比較すると、5倍以上増加しました。 損失はすべて第2四半期に計上されました。損益への影響も少なくありません。上半期の法人税費用控除前純損失1209億ウォンのうち、22.8％がデリバティブ評価損です。第2四半期だけを見ても、法人税費用控除前純損失801億ウォンの34.4％に達します。
負債比率においても同様の傾向が見られました。HLBのデリバティブ関連金融負債は、昨年末の796億ウォンから今年6月末には1131億ウォンへと、半年間で335億ウォン（42％）増加しました。 これは総負債4855億ウォンの23.3％に相当する規模です。総負債を総資産で割った負債比率は114.9％です。デリバティブ負債を除くと、負債比率は88.2％に低下します。
HLBは6月末時点で、転換社債（CB）5件と新株予約権付社債（BW）1件を保有しています。未償還元本の合計は2994億ウォンです。上半期中には、社債保有者による転換権の行使により、普通株式43万4030株が新たに発行されました。この過程で、約222億ウォンが負債から資本へと振り替えられました。現金流出なしに負債が資本に変わったことになります。
問題は、このような損失が投資家の判断を歪める恐れがあるという点です。株価の上昇によって生じた評価損が純損失を膨らませ、財務状態が実際よりも悪く見えてしまいます。債権者の立場からは、負債比率などの財務指標が悪化したように見え、信用度を低く評価する可能性があります。株主もまた、赤字の規模だけを見て企業価値を誤って判断してしまう恐れがあるという指摘があります。 株価が下落する際には、評価益が発生し、損益が改善したかのように見える逆の現象も現れます。
専門家たちは、このような錯覚を避けるためには、デリバティブの損益をその性質別に分けて検討すべきだと助言しています。 企業のデリバティブ損益は、大きく分けて△メザニン転換権関連の損益△原材料や為替レートの変動に備えた営業関連のヘッジ損益△営業とは無関係の財務的投機損益の3つに分類されます。このうち、メザニン転換権関連の損益は、現金流出がないため、これを差し引いて企業を評価すべきだという説明です。
一方、営業と連動したデリバティブ損益については、別の視点で見るべきだという意見です。輸出企業が売上単価を固定するために結んだ為替ヘッジ契約や、原材料価格の変動に備えたデリバティブ取引がこれに該当します。この場合、デリバティブ損益は本業の収益性に直結するため、営業損益に含めてファンダメンタルズを判断すべきだという説明です。
ある金融投資業界の関係者は、「メザニン転換権から発生したデリバティブ損失は、実際に現金が流出する損失ではない」とし、「株式に転換されたり満期を迎えたりすれば消滅する帳簿上の負債である以上、これを差し引いて企業を見るべきだ」と指摘しました。
さらに、「株価が上昇したという理由で赤字が膨らむ仕組みを理解していなければ、投資家も債権者も企業の財務状態を誤って判断してしまう恐れがある」とし、「純損失の数字だけを見るのではなく、損失の性質を精査すべきだ」と付け加えました。
