[イーデイリーShin Ha-yeon 記者] メリッツ証券は13日、APR(278470)について、ウォン高や欧州市場への進出に伴うコスト増により、第3四半期の収益性は市場の予想を下回るものの、海外市場を中心とした高成長基調に変化はないと評価しました。投資判断「買い」を維持し、目標株価は従来の55万ウォンから52万ウォンへと6％下方修正しました。

メリッツ証券のパク・シネ研究員は、「ここ2年近く爆発的な成長を続けてきただけに、『成長モメンタムの弱まり』に対する市場の懸念が続いている状況下で、第3四半期の収益性の鈍化は残念な点です」としつつも、「しかし、ファンダメンタルズの悪化はなく、不利な為替変動も最近の株価調整に相当部分織り込まれていると判断されます」と述べました。

APRの第3四半期の連結ベースの売上高は前年同期比101％増の7770億ウォン、営業利益は78％増の1678億ウォンと推定しました。売上高は市場のコンセンサスに合致する見込みですが、営業利益は市場の予想値である1973億ウォンを15％下回ると予想しました。営業利益率は21.6％で、前年同期比2.8ポイント低下する見通しです。

収益性の鈍化の主な原因としては、ウォン高や欧州地域の物流費および販売手数料の負担増を挙げました。APRは、米国と欧州を合わせた売上高の割合が70％に迫っており、為替変動による業績への影響が大きいという分析です。

パク研究員は、「第3四半期の売上高予想の下方修正幅は微々たるものにもかかわらず、収益性に対する期待値が低下したのは、第2四半期まで続いたウォン高による恩恵が一部消滅した点、欧州での急激な需要増加に対応する過程で航空および内陸輸送費が増加した点、欧州内のEC手数料負担などが原因です」と説明しました。

これに伴い、第3四半期の原価率の見通しを従来の22.0％から23.2％へ、販売管理費比率を53.4％から55.2％へと上方修正しました。約100億ウォンと推定される関税還付額の影響を除いた実質原価率は、24.5％程度になると予想しました。

ただし、売上高の伸びは依然として堅調であるとの評価です。地域別の第3四半期の売上高増加率は、米国が124％、欧州が689％、アジアが13％、その他の地域が290％と推定されました。国内売上高は前年同期比で33％減少すると予想されましたが、米国と欧州の高い成長が全体的な売上高の拡大を牽引する見通しです。

特に欧州事業の成長に注目しました。パク研究員は、「欧州進出の初期段階では、急増する需要に迅速に対応することが最優先であるため、予想よりも高いコストが発生している」としつつも、「今後、運営の効率化とオフライン売上高の割合拡大に伴い、欧州地域の収益性は毎年改善されるものと期待される」と指摘しました。

その上で、今年の年間売上高を前年比100.2％増の3兆582億ウォン、営業利益は96.2％増の7090億ウォンと見通しました。来年は売上高4兆1094億ウォン、営業利益9809億ウォンを記録すると推定しました。

ただし、コスト負担を反映し、2026～2028年の営業利益の推定値を5～8％程度引き下げました。今年の営業利益見通しは、従来の7679億ウォンから7090億ウォンへと7.7％、来年の見通しは1兆512億ウォンから9809億ウォンへと6.7％下方修正しました。

パク研究員は、「本質的な競争力に変化はなく、売上高の成長傾向も当初の期待に沿っている」とし、「堅調な売上高の成長が続けば、固定費のレバレッジ効果が本格化するのも時間の問題だ」と強調しました。

さらに、「第4四半期の繁忙期を控えており、買いを推奨します」と付け加えました。12日の終値35万2000ウォンを基準とした場合、目標株価までの上昇余地は47.7％です。