[イーデイリー マーケットinJI YEONG-EUI 記者] SKハイニックスの米国半導体子会社であるソリダイムが、米国株式市場への上場を検討し始めたことで、「重複上場の論争」が浮上しました。 優良子会社の離脱により、親会社の株主の取り分が縮小し、企業価値の割り引き（ダブルカウント）が避けられないという懸念が提起されています。ただし、巨額の半導体投資が必要な現時点において、外部資本の誘致は得策となる可能性もあるという見方もあります。IPOを通じた資金調達の実質的な利益が、既存の株主価値の希薄化への懸念をどの程度相殺できるかが鍵だという評価です。

17日、投資銀行（IB）業界や海外メディアによると、ソリダイムは早ければ来年にも米国株式市場への上場を検討しているとのことです。ロイター通信は先月、ソリダイムの企業価値が最大1500億ドル（約200兆ウォン）に達する可能性があり、IPOを通じて約150億ドルを調達する可能性があるとの報道を行いました。 SKハイニックスは、具体的に確定した事項はないという立場です。最近では、米国現地での半導体工場建設の可能性も浮上してきました。ロイターは去る15日、SKハイニックスが中国・大連工場への米国製半導体装置の搬入問題をめぐり米国政府と協議する中で、米国での新規NAND工場建設案を連携させていると報じました。ソリダイムのIPOも、米国工場への投資資金を確保する方策の一つとして挙げられました。

半導体工場には莫大な初期投資費がかかります。特にSKハイニックスは、高帯域幅メモリ（HBM）やDRAM、NANDなど、複数の事業に巨額を投資しなければならない状況にあります。ソリダイムが外部資本を誘致して独自の投資資金を調達すれば、親会社が直接負担すべき資金規模を縮小し、他の事業に投資する余力を確保することは可能です。

上場時期も考慮すべき点です。 ソリダイムの主力製品である企業向けソリッドステートドライブ（eSSD）は、人工知能（AI）データセンターへの投資拡大に支えられ、需要が増加しています。しかし、NANDフラッシュは需給の変化によって価格や収益性が大きく変動する産業です。好況期に高い企業価値が認められ、投資資金を確保しておけば、将来的に業況が悪化した際に資金調達の負担を一部軽減できるという計算も可能です。

問題は、資金調達の必要性と、重複上場に伴う株主価値の毀損懸念は別問題であるという点です。外部から資金を調達することが会社にとって有利であっても、その代償として既存株主が放棄しなければならない価値の方が大きければ、上場の実質的な利益を認めることは困難です。

実際、ソリダイムが新株を発行すれば、会社には投資資金が入ってきますが、SKハイニックス側の持分比率は低下します。逆に、既存の持分を売却すれば、売却代金は持分を売却した株主に還元されますが、ソリダイムに直接流入する新規資金はありません。上場規模が同じであっても、調達方法によって親会社や子会社、既存株主に還元される効果が異なることになります。

さらに、子会社の上場は親会社の企業価値の割安につながりかねないという懸念もあります。ソリダイムの成長性を見込んでSKハイニックスに投資していた株主が、上場後はソリダイムの株式を直接選択できるようになるためです。韓国株式市場では、過去の子会社の重複上場の過程で、親会社の一般株主の権益が十分に保護されなかったという批判も、絶えず提起されてきました。

上場以外に他の資金調達方法がないかについても検討すべきだという指摘も出ています。自社のキャッシュフローや借入を活用できるのであれば、あえて子会社の株式を外部に譲渡する必要があるのかという疑問が残ります。逆に、借入負担を増やさずに大規模な投資財源を確保する方が、長期的には有利である可能性もあります。

あるIB業界の関係者は、「NANDは価格変動リスクに直接さらされる事業です」とし、「ソリダイムのIPOが株主にとって必ずしも悪いことばかりではありません。ただし、IPOで確保した資金をどのように活用するかによって、株主価値が損なわれるか否かが決まるでしょう」と述べました。

さらに、「ソリダイムのIPOの得失を分けるのは、上場そのものよりも具体的な条件です。どの程度の株式を譲渡して資金を確保するか、調達した資金がどのような投資に充てられ、その成果が既存株主にどのように還元されるかが重要なポイントです」とし、「まだ上場構造や資金活用計画が確定していないだけに、投資負担を軽減する効果と株主価値の毀損の可能性を併せて検証する必要があるでしょう」と述べました。