[イーデイリー マーケットinHur Jieun 記者] ホームプラス事件を契機に、私募ファンド（PEF）運用会社に対する政界からの締め付けが強まっています。この1年間で国会に提出された私募ファンド規制法案だけでも11件に上ります。 与野党を問わず、私募ファンドを「悪」と規定し、立法攻勢を繰り広げていますが、肝心の規制の矛先が国内の私募ファンドにのみ集中しているため、市場の生態系を歪める恐れがあるという懸念も出ています。
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18日、国会の議案情報システムによると、この1年間で国会に発議された私募ファンドの直接・間接規制法案は11件に上ります。このうち中核となる資本市場法改正案8件は、レバレッジド・バイアウト（LBO）の上限引き下げ、役職員の報酬公開、労働組合への事前通知義務化などを骨子としています。 資産評価の義務化や他法の改正案など、規制関連法案まで合わせると、10件余りが国会に滞留していることになります。
発議された法案を詳細に見ると、私募ファンドの運用全過程にわたる厳しい規制が網羅されています。まず、投資構造およびレバレッジ制限を標的とした法案の波及効果が最も大きいと見込まれます。 シン・ジャンシク、パク・ホンベ、キム・ヒョンジョン議員らが発議した資本市場法改正案は、LBOの上限を現行の純資産の400％から200％に引き下げ、買収対象企業の資産を担保として提供することを制限する内容を骨子としています。買収代金の大部分を被買収企業の資産担保ローンで賄い、企業の財務不振を招く、いわゆる「食い逃げ式レバレッジ投資」を根本的に遮断するという趣旨です。
また、被買収企業の株式について、買収後2年間は議決権の行使を制限したり、特別目的会社（SPC）を通じた内部取引の際、利益相反の有無を金融委員会に報告することを義務付ける案、 私募ファンドが企業の筆頭株主となり経営権を取得する際、2週間以内に被買収企業の労働者代表や労働組合に対し、経営権参加の目的や人員調整、雇用維持計画など、雇用に影響を及ぼし得る要件を事前に通知するよう義務付ける案なども盛り込まれました。
透明性の強化および内部統制を名目として掲げた案も少なくありません。ミン・ビョンドク議員の法案は、私募ファンドおよびSPCを公正取引法上の開示対象企業集団の指定検討対象に含め、これまでベールに包まれていた系列会社の現況や株式保有構造、内部取引の内訳を義務的に開示するよう定めました。
ハン・ジョンエ議員の法案は、報告主体を実体が不明確なファンドから実質的な運用責任者である業務執行社員（GP）へと転換し、GPが受け取る報酬の算定方式はもちろん、主要な役職員の業績連動報酬の内訳まで透明に公開するよう義務付けました。
ユ・ドンス議員の法案は、このような報告義務に違反したり履行しなかったりした場合、金融当局がGPの登録を職権で抹消できる強力な制裁条項を新設し、運用資産（AUM）5000億ウォン以上の大型GPに対してコンプライアンス監視人の選任を義務付け、キム・ビョンジュMBKパートナーズ会長のようなGPの大株主の財務状態や社会的信用まで審査する大株主適格性要件も盛り込みました。
最近では、ファンド運用、資産管理、買収手続きの領域にまで規制が急速に拡大する傾向にあります。ハン・ミンス議員の法案は、機関投資家専用私募ファンドに適用されていた資産評価および信託業者による監視の免除特例を削除し、公募ファンドと同様に、外部の専門機関を通じて保有資産価値を定期的に評価を受けることを義務付けました。これまで自主的に行われてきた資産価値の算定に、金融監督院のガイドライン水準の外部検証を導入するという意味です。
専門家たちは、国会が推進中の規制パッケージが、欧州連合（EU）の代替投資ファンド運用会社指令（AIFMD）などの海外事例をモデルにしたと分析しています。ただし、欧州のAIFMDの場合、オフショア私募ファンドにも同一の規制を適用するという点で、国内市場のガバナンスやファンド調達環境を考慮していない、中途半端なベンチマーキングだという指摘が支配的です。
国会に積み上がっている法案は、すべて金融委員会に登録された国内機関専用の私募ファンドを規制対象としています。海外でファンドを組成し、オフショアSPCを通じて参入するグローバル私募ファンドは、国内の資本市場法上、GP登録の対象ではないため、どれほど厳しい法案が可決されたとしても、その影響圏から完全に外れることになります。
結局、MBK事態の再発防止のために提出された法案が、海外資金を擁する外資系私募ファンドには何の制約も課せないのではないかという懸念が生じざるを得ません。年金基金・共済会など、国内資金に依存する国内運用会社の動きを縛るだけの鎖国的な結果につながることになります。
業界では、画一的な規制案よりも、機関投資家（LP）の自律的な牽制機能を強化し、グローバルスタンダードに合わせた「ピンセット規制」へと転換すべきだと口を揃えています。 米国証券取引委員会（SEC）も2023年、私募ファンド運用会社に対する手数料および運用実績の開示強化を推進しましたが、2024年6月、米国連邦裁判所は「政府当局による過度な権限侵害」として、当該規制を無効としました。 私募ファンドは、精巧な専門投資家間の私的契約の領域であるだけに、年金基金などのLPが個別の交渉やガイドラインを通じて自律的に透明性を確保する米国式モデルこそが、資本市場のダイナミズムを活かす道であるという意味です。
投資銀行業界のある関係者は、「政治的スタンスに流された立法の暴走は、国内のプライベート・エクイティ・ファンドの資本再配分機能を麻痺させ、市場の萎縮という副作用を招く恐れがある」とし、「モラルハザードを防ぐための精密な内部統制装置の新設に注力しつつ、国内資本と外資系資本間の規制格差を解消する先進的な制度設計が急務である」と強調しました。
18日、国会の議案情報システムによると、この1年間で国会に発議された私募ファンドの直接・間接規制法案は11件に上ります。このうち中核となる資本市場法改正案8件は、レバレッジド・バイアウト（LBO）の上限引き下げ、役職員の報酬公開、労働組合への事前通知義務化などを骨子としています。 資産評価の義務化や他法の改正案など、規制関連法案まで合わせると、10件余りが国会に滞留していることになります。
借入限度額の半減に加え、報酬・資産評価まで…厳しくなった規制網
発議された法案を詳細に見ると、私募ファンドの運用全過程にわたる厳しい規制が網羅されています。まず、投資構造およびレバレッジ制限を標的とした法案の波及効果が最も大きいと見込まれます。 シン・ジャンシク、パク・ホンベ、キム・ヒョンジョン議員らが発議した資本市場法改正案は、LBOの上限を現行の純資産の400％から200％に引き下げ、買収対象企業の資産を担保として提供することを制限する内容を骨子としています。買収代金の大部分を被買収企業の資産担保ローンで賄い、企業の財務不振を招く、いわゆる「食い逃げ式レバレッジ投資」を根本的に遮断するという趣旨です。
また、被買収企業の株式について、買収後2年間は議決権の行使を制限したり、特別目的会社（SPC）を通じた内部取引の際、利益相反の有無を金融委員会に報告することを義務付ける案、 私募ファンドが企業の筆頭株主となり経営権を取得する際、2週間以内に被買収企業の労働者代表や労働組合に対し、経営権参加の目的や人員調整、雇用維持計画など、雇用に影響を及ぼし得る要件を事前に通知するよう義務付ける案なども盛り込まれました。
透明性の強化および内部統制を名目として掲げた案も少なくありません。ミン・ビョンドク議員の法案は、私募ファンドおよびSPCを公正取引法上の開示対象企業集団の指定検討対象に含め、これまでベールに包まれていた系列会社の現況や株式保有構造、内部取引の内訳を義務的に開示するよう定めました。
ハン・ジョンエ議員の法案は、報告主体を実体が不明確なファンドから実質的な運用責任者である業務執行社員（GP）へと転換し、GPが受け取る報酬の算定方式はもちろん、主要な役職員の業績連動報酬の内訳まで透明に公開するよう義務付けました。
ユ・ドンス議員の法案は、このような報告義務に違反したり履行しなかったりした場合、金融当局がGPの登録を職権で抹消できる強力な制裁条項を新設し、運用資産（AUM）5000億ウォン以上の大型GPに対してコンプライアンス監視人の選任を義務付け、キム・ビョンジュMBKパートナーズ会長のようなGPの大株主の財務状態や社会的信用まで審査する大株主適格性要件も盛り込みました。
最近では、ファンド運用、資産管理、買収手続きの領域にまで規制が急速に拡大する傾向にあります。ハン・ミンス議員の法案は、機関投資家専用私募ファンドに適用されていた資産評価および信託業者による監視の免除特例を削除し、公募ファンドと同様に、外部の専門機関を通じて保有資産価値を定期的に評価を受けることを義務付けました。これまで自主的に行われてきた資産価値の算定に、金融監督院のガイドライン水準の外部検証を導入するという意味です。
「欧州式の拙い模倣」…オフショアファンドには規制の刃が及ばず
専門家たちは、国会が推進中の規制パッケージが、欧州連合（EU）の代替投資ファンド運用会社指令（AIFMD）などの海外事例をモデルにしたと分析しています。ただし、欧州のAIFMDの場合、オフショア私募ファンドにも同一の規制を適用するという点で、国内市場のガバナンスやファンド調達環境を考慮していない、中途半端なベンチマーキングだという指摘が支配的です。
国会に積み上がっている法案は、すべて金融委員会に登録された国内機関専用の私募ファンドを規制対象としています。海外でファンドを組成し、オフショアSPCを通じて参入するグローバル私募ファンドは、国内の資本市場法上、GP登録の対象ではないため、どれほど厳しい法案が可決されたとしても、その影響圏から完全に外れることになります。
結局、MBK事態の再発防止のために提出された法案が、海外資金を擁する外資系私募ファンドには何の制約も課せないのではないかという懸念が生じざるを得ません。年金基金・共済会など、国内資金に依存する国内運用会社の動きを縛るだけの鎖国的な結果につながることになります。
業界では、画一的な規制案よりも、機関投資家（LP）の自律的な牽制機能を強化し、グローバルスタンダードに合わせた「ピンセット規制」へと転換すべきだと口を揃えています。 米国証券取引委員会（SEC）も2023年、私募ファンド運用会社に対する手数料および運用実績の開示強化を推進しましたが、2024年6月、米国連邦裁判所は「政府当局による過度な権限侵害」として、当該規制を無効としました。 私募ファンドは、精巧な専門投資家間の私的契約の領域であるだけに、年金基金などのLPが個別の交渉やガイドラインを通じて自律的に透明性を確保する米国式モデルこそが、資本市場のダイナミズムを活かす道であるという意味です。
投資銀行業界のある関係者は、「政治的スタンスに流された立法の暴走は、国内のプライベート・エクイティ・ファンドの資本再配分機能を麻痺させ、市場の萎縮という副作用を招く恐れがある」とし、「モラルハザードを防ぐための精密な内部統制装置の新設に注力しつつ、国内資本と外資系資本間の規制格差を解消する先進的な制度設計が急務である」と強調しました。
