[イーデイリーLee So-Hyun 記者]Kakao(035720)カカオモビリティの第2位株主であるTPGが推進してきた米国株式預託証券（ADR）の上場に、ブレーキをかけました。カカオとカカオモビリティには新規資金が流入しないまま、TPGの保有株式のみを流動化する現在の構造では、一般株主に還元される実質的な利益が不十分であるという判断です。

23日、カカオが前日の取引終了後に発表した照会開示への回答によると、取締役会は現在検討中のカカオモビリティのADR上場構造に反対することを決議しました。去る18日までは「確定した事項はない」と明らかにしていましたが、4日後に立場を確定させました。

「会社には資金が入らず、TPGだけが回収する」

現在推進されている方式は、カカオモビリティが新株を発行して資金を調達する一般的な新規株式公開（IPO）とは異なります。TPGが保有するカカオモビリティの既存株式のみを基にADRを発行し、米国市場で流動化させる仕組みです。株主価値向上委員会は去る7月2日、米国証券取引委員会（SEC）に関連する登録申請書（Form F-1）を非公開で提出しました。

カカオの取締役会は、この場合、カカオモビリティとカカオに新規資金が流入しない一方で、特定の財務投資家（FI）の投資金回収に便益が集中すると判断しました。

カカオ・カカオモビリティ間の投資需要の分散や、二重上場に伴うカカオの純資産価値（NAV）の割引拡大、両社の株主間の利益相反の可能性も反対理由として挙げました。上場によってカカオが得る財源はない一方で、米国証券法に基づく責任は負わなければならないという点も考慮しました。

5月から明らかになった意見の相違…リュ・グンソン代表も日程・重複上場に反対

今回の決定に先立ち、カカオモビリティ社内でも上場の詳細案を巡り意見の相違が見られていました。

カカオモビリティは去る4月、企業公開や投資資本の回収などを議論する「株主価値向上委員会」を設置しました。 同委員会は5月、主幹事会社の選定だけでなく、親会社の株主還元政策の協議方法や重複上場規制、上場後の取締役会の構成、上場目標日程などについて相次いで議論しました。続いて、SECへの登録・上場申請や既存株の売却権限の委任、引受団の選任、米国預託証券（ADS）の登録・売却についても議決しました。

当時、カカオモビリティのリュ・グンソン代表は、SECへの登録・上場申請など上場手続きには賛成しましたが、親会社の株主還元政策の協議方法や重複上場規制、上場後の取締役会の構成、上場目標日程については反対票を投じました。リュ代表はその後、6月24日に「個人的な事情」を理由に委員会を辞任しました。

上場自体は選択肢として残す…TPGの出口戦略の再設計は避けられない

カカオモビリティの株式保有状況は、6月末時点でカカオが57.18％を保有する筆頭株主であり、TPG側のカキ・ホールディングスが14.28％を保有する第2位の株主です。キロメートル・ホールディングスが6.17％、モビリティ・コインベストが5.34％など、FI（機関投資家）も主要株主として参画しています。

TPGコンソーシアムは、2017年にカカオモビリティに5000億ウォンを投資したのに続き、2021年には1307億ウォンを追加投資しましたが、9年経っても投資資金を回収できていません。韓国国内でのIPOや株式売却などが相次いで実現しなかったため、米国ADRが新たな回収策として推進されてきました。

カカオが米国上場そのものを根本的に阻止したわけではありません。上場構造や、カカオおよび一般株主に還元される経済的便益が変わる場合には、改めて検討する可能性があるという立場です。

これに伴い、従来のTPGの持分流動化を中心としたADR上場案の修正は避けられなくなりました。今後、カカオモビリティの米国上場の成否は、FIの投資資金回収とカカオの一般株主保護を同時に満たす新たな構造を構築できるかどうかにかかっている見通しです。