[イーデイリーKIM YOON-JEONG 記者] SKハイニックスの米国預託証券（ADR）は、国内の普通株よりも50％近く高い価格で取引されていますが、国内株をADRに交換して米国市場で売却する裁定取引は、事実上阻まれています。初回発行分だけで転換上限がすべて埋まってしまった上、既存の株式を活用して上限を拡大する案についても、有価証券届出書の提出の可否など、制度的な争点が絡んでいるためです。
10日、SKハイニックスの国内普通株と米国ADRの価格差は50％に迫りました。同日午後4時39分現在、SKハイニックスの国内普通株は121万2000ウォンで取引されました。 米ナスダックに上場しているSKハイニックスのADRは1株当たり134.38ドルで、ADR10株を国内普通株1株に換算した価格は179万5182ウォンです。これは国内普通株よりも48.12％高い水準です。
ADRとは、韓国企業の株式を原資産として米国市場で取引される株式預託証券のことです。 SKハイニックスのADR 10株は、国内普通株1株に相当します。通常、同じ資産が2つの市場で異なる価格で取引される場合、投資家は相対的に安い市場で買い、高い市場で売る裁定取引を行います。国内の普通株をADRに転換して米国市場で売却できれば、国内株式には買い注文が、ADRには売り注文が流入し、価格差が縮小する可能性があります。
しかし、現在、SKハイニックスの国内普通株をADRに追加転換することは難しい状況です。SKハイニックスは、最初のADR発行当時、普通株1779万株を新株として発行しており、国内普通株をADRに転換できるように設定された上限も1779万株です。つまり、最初の発行分だけで転換上限がすべて埋まってしまったことになります。
米国のADRを国内普通株に戻す逆転換は可能です。逆転換が行われれば、その分だけ国内普通株をADRに追加転換できる余地が生まれますが、現時点では実際の逆転換事例はないと伝えられています。ADRには高いプレミアムが付いており、相対的に価格が低い国内普通株に転換するインセンティブがあまりないためです。
国内普通株とADR間の自由な転換を実現するためには、既存の転換上限を拡大する必要があります。代替案としては、新株を追加発行する代わりに、すでに発行され流通している株式である旧株をADRに転換する案が挙げられています。これは、SKハイニックスが転換上限を引き上げ、旧株を基にADRを追加発行できるようにする方式です。 新株発行とは異なり、既存株主の持分希薄化を招くことなく、ADRの供給を拡大することができます。特に、国内株式を購入してADRに転換した後、米国市場で売却する裁定取引が頻繁に行われるためには、会社が追加の新株を発行することなく、既存の株式を転換できる必要があります。
しかし、既存株式を原株とするADRへの転換が、有価証券届出書の提出対象に該当するかどうかは不透明です。現行の資本市場法は、株式と証券預託証券（DR）を別個の有価証券として分類しています。既存の株式を原株とする場合でも、新たなDRが発行される以上、有価証券届出書の提出が必要であるという解釈が可能です。一方、新株発行を伴わず、すでに流通している株式の形態を変更するものと見なせば、別途の届出は不要であるという解釈も可能です。
有価証券届出書の提出義務が適用されれば、自由な転換を通じた裁定取引にも制約が生じる可能性があります。 証券届出書は提出後、効力が発生するまでに一定の期間を要するため、国内普通株をADRに転換するたびに届出手続きを経なければならない場合、迅速な裁定取引が困難になる恐れがあるからです。最初の1回の届出でその後の転換分まで処理できるのか、一定期間の転換分をまとめて届出なければならないのかなど、具体的な方式によって転換の実効性も変わってくる可能性があります。
一方、転換が自由になったとしても、国内株式市場に及ぼす影響は両面的なものとなる可能性があります。 国内普通株とADR間の自由な転換が、必ずしも国内株価の上昇につながるわけではないからです。両国市場間の価格差が縮小する過程で国内株価が上昇する可能性もありますが、相対的に過大評価されているADR価格が下落する可能性もあります。転換が活発化すれば、米国市場の上昇傾向が国内株価に反映される効果が期待できる反面、米国市場の投資心理が悪化した場合には、下落の衝撃も国内市場に迅速に波及する可能性があります。
